הערכות שווי: מה חשוב לדעת

"דרך פעולת הרשות באמצעות פרסום ניירות עמדה וממצאים של סגל הרשות מצביעה על ניסיונה המתמשך לצמצם את הפער המשמעותי החסר ברגולציה של הערכות שווי, אשר הינן מרכיב מהותי בשיטת הדיווח החשבונאית הבין לאומית הנהוגה בישראל. נוכח ממצאי הרשות והגברת הפיקוח על ידה, גובר הצורך בהיערכות מקדימה לקראת עונת הדוחות הכספיים השנתיים ובהקטנת החשיפה הרגולטורית, על די שימוש בהערכות שווי מהימנות, מבוססות ניסיון וידע, המספקות שקיפות לנתונים ולהנחות הכלולים בהן, קל וחומר כאלו הצפויות להיכלל ולהשפיע על דיווחיהן הכספיים של חברות ציבוריות", מסביר רו"ח אלי אלעל, יו"ר קבוצת שווי הוגן.

מדובר בנושא חשוב: הערכות שווי כרוכות בחוסר וודאות אינהרנטי: בניסיון לקבוע שווי נוכחי של חברה, יש להשתמש בהנחות עתידיות. בשווי הוגן מסבירים כי "עניין זה גורר טווח רחב של תוצאות שווי נוכחי אפשריות, אשר מעצים את חשיבות השימוש העקבי במודלי שווי נכונים, בהנחות מבוססות ניסיון וסבירות ביחס למצב השוק, ואת חשיבות ההקפדה על גילוי נאות ועריכת מבחני רגישות בעלי משמעות למשקיעים. קל וחומר בהערכת שווי חברות הזנק, אשר אי הוודאות העתידית בהן הינה עצומה". הדבר נכון לגבי כל חברה באשר היא, וזה נכון במיוחד לגבי סטארט אפים, ובמסמך שפורסם החודש על ידי הרשות לניירות ערך, ישנה התייחסות לממצאים שונים אשר עלו מבדיקת הרשות לגבי הנאותות של הערכות השווי שלהם (הסטארט אפים). במסמך אף מתייחסים לשורה של נושאים, ביניהם הנחות העבודה, מתודולוגיית הערכת השווי ונאותות הגילוי לגבי השווי שנקבע. להלן, תקציר של המסמך של רשות ניירות הערך.
תמצית הממצאים הנוגעים למתודולוגיית הערכת השווי:
קביעת שווי על סמך מזכרי הבנות בתהליך השקעה
נדרש לבסס את השווי שנקבע או לתת משקל במסגרת השווי שנקבע, גם לשווי המתקבל באמצעות טכניקה מקובלת. הסיבות לכך הינן, בין היתר, כפיפותם של מזכרי הבנות במקרים רבים לתנאים נוספים, לבדיקות נוספות מצד הרוכש, לשינויים או ביטולים וכדומה. על כן, בדרך כלל לא ניתן לבסס על סמך מזכרי הבנות לבדם את השווי ההוגן של ההשקעה.

התבססות על סבבי השקעה שבוצעו בפועל
השווי שנקבע במסגרת סבבי השקעה עדכניים מהווה את הראיה הטובה ביותר לשוויה ההוגן של ההשקעה.

קיומו של "שוק פעיל" (market Active)
קיומו של שוק פעיל צריך להיבחן בשים לב לעובדות ולנסיבות הרלוונטיות לחברת ההזנק כגון היקפי המסחר במנייתה ומאפייניו.

טכניקתDCF – שיעור ההיוון בעת שימוש בעצי החלטה
השימוש בתזרים מזומנים מהוון המתבסס על שקלול של תרחישים אינו מאפשר בדרך כלל שימוש בשיעור היוון נמוך מידי המשקף היעדר סיכון כלל, שכן התזרים התוחלתי אינו מהווה תזרים ודאי וחסר סיכון, אלא עדיין קיים מכלול של גורמים בלתי ודאיים בעלי השפעה על שווי ההשקעה בתרחיש זה.

שימוש בטכניקת עלות השחלוף
פרט לנסיבות מיוחדות וחריגות, השימוש במתודולוגיית "העלות האלטרנטיבית" בתחום חברות ההזנק בכלל הינו בלתי נאות. לפיכך, לעלות שהושקעה בפיתוח עד לנקודת זמן מסוימת, צפוי להיות קשר חלש עם השווי הנוכחי חברת ההזנק.

תמצית הממצאים הנוגעים להנחות שבבסיס הערכת השווי
היעדר ביסוס מספק של התחזיות
יש חשיבות רבה בביסוס ההנחות המרכזיות ששימשו להערכה, כגון סיכויי ההצלחה בפיתוח, אומדן גודל השוק הפוטנציאלי, נתח השוק, שיעור הצמיחה או החדירה, מחירי המכירה ושיעורי הרווחיות. ביסוס יכול להיעשות לדוגמא באמצעות מחקרי שוק, ביצוע השוואות, ביצוע בדיקות סבירות, מציאת דוגמאות או אנלוגיות. ככל שהערכת השווי מניחה (1) שינוי משמעותי יותר בעתיד ביחס לביצועים בהווה או (2) שינויים חדים בין השנים הכלולות בתחזית, או כאשר (3) קיימת היסטוריה של אי עמידה במקרים רבים בתחזיות קודמות, כך בדרך כלל נדרש ביסוס משמעותי של ההנחות השונות.

הסתמכות על תחזיות ההנהלה
כל ההנחות המהותיות שבבסיס הערכת השווי, צריכות להיות מפורטות ומבוססות, על ידי המעריך או על ידי התאגיד, בהתאם למה שסוכם בין התאגיד להנהלה לגבי תפקידו של המעריך. אם קיבל המעריך הנחות ותחזיות מהתאגיד ועשה בהם שינויים מהותיים, חובה לציין זאת בהערכת השווי ולפרט את בדיקות הסבירות שביצע ביחס לכך.

היעדר עקביות במדידת פריטים שונים
התגלו מצבים בהם התקיים חוסר עקביות בהנחות שבהן נעשה שימוש. כך למשל, בשני מקרים התברר כי תאגידים ביססו את ערכם של נכסים מסוימים על תחזית לפיה צפויות הכנסות עתידיות, בה בשעה שלצרכים אחרים, הניחו כי לא צפויות הכנסות כלשהן, או שצפויות הכנסות שונות מאלה שהונחו לצורך מדידת הנכס.

תמצית הממצאים הנוגעים לנאותות הגילוי לגבי השווי שנקבע
היעדר גילוי בדבר פערים משמעותיים בין התחזיות לבין התממשותם בפועל
נמצאו מקרים רבים שתאגידים לא צייתו לדרישת הגילוי, על פערים משמעותיים בין התחזיות להתממשות בפועל, ובין היתר אופי הפערים, הישנות סטיות בהערכות ובתחזיות, כיוון הסטיות וסכומן האבסולוטי.

מבחני רגישות
הערכות השווי נדרשות לכלול ניתוחי רגישות בנוגע לשווי שנקבע בהן, בהתאם להנחות המהותיות מאוד שנעשה בהן שימוש. נדרש להפעיל שיקול דעת בהתאם לנסיבות על מנת לקבוע את הגורמים להם יבוצע ניתוח הרגישות.